同花证券白酒股首份业绩预警，“徽酒老三”口子窖高档酒卖不动，去年净利或“腰斩”

当"躺赢"被公开点名为需要摒弃的惯性，白酒行业迎来 2025 年度第一份业绩"预警"。

1 月 7 日，"徽酒四朵金花"之一的口子窖（603589.SH）发布公告称，预计 2025 年归属于上市公司股东的净利润为 6.62 亿 -8.28 亿元，同比下降 50%-60%。

利润规模几近"腰斩"，口子窖将原因指向高端窖产品销量下滑所带来的收入收缩，同时公司在经营和市场层面的刚性投入难以同步压缩，管理费用、销售费用降幅不及营收降福，进一步拉低了利润表现。

"口子窖表现不佳，是行业调整周期下区域酒企困境的体现。"知名白酒分析师蔡学飞向时代财经分析称，去年以来消费市场疲软，整体需求不足，白酒行业整体承压。

茅台集团董事长陈华对经销商摒弃"躺赢"思维的喊话尚在回响，"稳赚"的行业叙事再被撕开一道裂缝。口子窖的这份业绩预减，或许并非个案。

图源：视觉中国

高档白酒失速，口子窖四季度或现首亏

虽早有端倪，"徽酒老三"口子窖的业绩最终披露的业绩预减幅度仍超出市场预期。

此前，市场对口子窖的业绩判断仍偏乐观。2025 年中期业绩披露后，民生证券曾预计口子窖全年归母净利润为 10.4 亿元，同比下降 36.9%。

回溯全年经营节奏，去年第二季度是口子窖的业绩拐点。

年初，口子窖仍延续增长惯性，一季度实现营业收入 18.10 亿元，同比增长 2.42%；归母净利润 6.10 亿元，同比增长 3.59%。

进入第二季度，行业需求收缩，白酒市场迅速降温，动销不畅、库存高企成为常态。

二季度起，口子窖业绩明显承压，当季实现营收 7.21 亿元，同比下降 48.48%，环比下降 60.17%；归母净利润 1.05 亿元，同比下降 70.91%，环比下降 82.79%。

进入三季度，下滑趋势仍在持续——营收 6.43 亿元，同比下降 46.23%；归母净利润仅 0.27 亿元，同比骤降 92.55%。

根据前三季度数据测算，口子窖 2025 年第四季度归母净利润区间为 -0.8 亿元至 0.86 亿元。这不仅是公司自 2017 年以来最差的第四季度表现，也意味着其首次面临单季度亏损的可能。

作为口子窖的支柱业务，高档白酒的失速成为拖累业绩的关键变量。

自 2023 年起，口子窖先后推出兼 10、兼 20、兼 30，尝试覆盖 300 元、500 元、1000 元价格带。但从市场表现看，"兼系列"尚未带来突破性增长。

2025 年 1-9 月，口子窖高档白酒实现收入 29.61 亿元，较上年同期的 41.12 亿元下滑 27.98%。单季来看，2025 年三季度高档白酒实现收入 5.8 亿元，同比下降 49.3%。

由于高档白酒长期占口子窖收入比重超过 90%，其需求下滑对整体经营形成直接冲击，盈利能力被持续蚕食。2025 年三季度，口子窖毛利率同比下滑 9.25 个百分点至 62.66%。

中国酒业独立评论人肖竹青向时代财经表示，口子窖高端化"兼系列"的品牌力尚不足以支撑 600 元以上价位的激烈竞争，千元价位带需要清晰的文化叙事与稀缺属性，口子窖尚未给出足够有说服力的答案，产品容易陷入"高不成、低不就"的尴尬境地。

去年 9 月，口子窖管理层亦在回应投资者时承认，"兼系列"中档偏低价位产品动销尚可，但高端"兼系列"动销不及预期。兼 5、兼 6、兼 8 价格体系相对稳定，而兼 10、兼 20 的实际成交价已低于指导价。

"安徽酒类市场的高端白酒需求并未萎缩，但正在发生结构性分化。消费者在升级过程中更理性地转向茅台、五粮液等全国性名酒，以及品牌力更强、价值感知更明确的产品。"蔡学飞认为，口子窖在高端价位可能存在品牌价值支撑不足、消费者认知老化的挑战，短期经济波动也放大了这一趋势。

经销商打款意愿降低，存货攀升

在白酒行业由"压货逻辑"向"动销逻辑"切换的过程中，渠道结构相对单一的区域酒企，正更早感受到周期的压迫。

口子窖主渠道承压明显。2025 年前三季度，公司批发代理端实现收入 28.94 亿元，同比下滑 29.70%，经销商行为已由"要货"为主转向"清货"为先；直销（含团购）渠道实现收入 2.22 亿元，同比增长 64.94%。尽管直销渠道保持较快增长，但整体体量有限，不足以对冲批发代理端的下滑。

"口子窖销量下降的根本原因在于其传统的‘盘中盘’营销模式已经过时。这种模式通过包场、终端拦截来产生销售，但在当前白酒行业环境下已经行不通了。"肖竹青指出。

渠道压力亦在财务指标中得到印证。

截至 2025 年三季度末，口子窖合同负债为 3.39 亿元，较 2024 年末下降 39.46%，反映出经销商打款意愿转弱，终端动销不畅正向上游传导；存货规模攀升至 62.18 亿元，较上年末增长 6.38%。

在收入承压的同时，费用端呈现明显刚性。口子窖在业绩预减公告中提到，除营收下降外，为保证公司运营及市场持续投入，管理费用、销售费用下降幅度均小于营业收入降幅，放大了利润下行压力。

具体来看，2025 年三季度，口子窖销售费用率同比上升 12.23 个百分点至 24.61%，销售费用支出 1.58 亿元，同比增长 6.76%；管理费用率同比上升 7.95 个百分点至 15.03%，管理费用支出 9658 万元。

"对于区域酒企来说，经销去库存与动销压力是非常严峻的，这不仅会导致渠道费用效率的显著下降，利润空间被急剧压缩，也会直接影响企业的市场投入与渠道信心。"蔡学飞指出，特别是在安徽这样非常内卷的市场，酒类品牌的消费复苏缓慢、渠道信心重建和价格体系修复都需要时间，而品牌力较弱的区域酒企在存量竞争中将面临更长的调整周期，面临更大压力。